[자본시장 속으로] 주가 반등의 조건과 계기는?

구용욱 미래에셋대우 리서치센터장

2019년 주식시장은 작년 말의 좋지 않은 분위기가 이어지면서 시작됐다. 이후 미 트럼프 대통령의 미·중 무역협상에 대한 긍정적 언급이 나오면서 시장 분위기가 좋아지고 있다. 파월 미 연준 의장의 비둘기적 발언이 주식시장에 호재로 작용하고 있다. 여기에 중국 정부의 지준율 인하 등 경기 부양 의지가 지속되고 있는 점도 긍정적인 영향을 주고 있다. 부정적인 재료가 주식시장에 출몰할 수도 있겠지만 2018년 말보다는 분위기가 나아진 것은 사실이다.

국내 주식시장의 밸류에이션이 크게 낮아져 있어 긍정적인 소식에 반등 가능한 여건이라고 볼 수 있다. 2018년 말 코스피지수의 주가순자산비율(PBR)은 글로벌 금융위기 수준인 0.8배에 근접했고 주가이익비율(PER)은 2011년 유로존 재정위기 발생 이후 최저 수준이었다. 현 상황이 과거 위기 상황에 준하는 정도는 아닌 것으로 판단되기 때문에 과도하게 하락한 것으로 볼 수 있다.

2018년 하반기 이후 코스피지수가 하락하는 과정을 살펴보면 어떠한 상황이 발생하고 이에 시장이 반응하는 데에서 몇 가지 시사점을 찾을 수 있다.

먼저 미 연준의 통화정책에 대한 인식이다. 미 연준은 정책금리를 인상하고 양적긴축(Quantitative Tightening)을 실시하고 있는데 미 주식시장에서는 부정적인 것으로 인식하고 있다. 미 연준의 정책금리 인상으로 미국 경제의 둔화 속도가 빨라질 수 있다는 점을 우려하고 있는 것이다. 그러나 지나치게 우려할 것은 아니라고 할 수 있다. 미 연준의 정책금리 인상 배경에는 미국 경제 상황이 나쁘지 않고 장기간의 호황 국면이 지속되고 있다는 점이 있기 때문이다. 기본적인 접근 방법은 이러한 장기 호황 국면이 지속될 수 있는가, 경기가 하강한다면 그 속도는 어떠할 것인가 등을 균형감 있게 살펴보는 것이다. 그러나 실제로는 펀더멘털 관점에서의 접근보다는 미 연준의 통화정책 기조가 긴축적으로 변화되고 있다는 점에 더 크게 반응하고 있다. 이렇게 반응하는 데에는 미국 주식시장이 프리미엄을 받아 밸류에이션이 상당히 높아졌던 점이 큰 역할을 했다고 판단된다.

다음으로 들 수 있는 것은 중국 경제에 대한 인식이다. 중국의 경제성장률은 과거보다는 낮아진 6%대 중반 수준으로 예상되고 있다. 최근에는 미·중 무역분쟁이 심화되면서 경제성장률 전망치가 낮아지거나 하향 조정될 가능성이 커 보인다. 이로 인해 중국 경제지표가 좋지 않은 것으로 발표되면 중국 주식시장은 큰 폭의 조정을 받고 그 영향으로 국내 주식시장도 부정적인 영향을 받고 있다. 이 점도 다르게 볼 수 있다. 중국 경제지표가 좋지 않게 나오면 중국 정부가 경기부양을 위한 경제 정책을 쓸 수 있다. 또한 미·중 무역분쟁의 좋지 않은 영향을 줄이기 위해 미국과의 협상에 적극적인 자세를 취할 수도 있을 것이다. 여기에 6%대 성장률은 중국의 경제 규모나 여타 국가와 비교해 보더라도 절대적으로 낮은 수준이 아니라고 볼 수도 있다. 그러나 실제로는 근본적인 상황 판단이나 펀더멘털에 대해 균형감을 갖고 고민하기보다는 좋지 않은 것에 더 민감하게 반응하고 있는 것이다. 실제로는 중국 정부의 좋지 않은 상황에 대한 대응이 향후 주식시장에 긍정적인 영향을 줄 수도 있을 것이다. 비관적인 견해가 많아지는 것에는 중국 주식시장의 밸류에이션이 크게 높아졌던 점이 자리하고 있다고 할 수 있다.

이상을 종합하면 결국 밸류에이션이 높아졌던 것이 주가 조정 심리를 자극한 측면이 있다고 할 수 있다. 그렇다면 밸류에이션이 크게 낮아진 현 상황에서는 매수 관점으로의 전환이 쉬워질 것이다. 다만 실제로 관점이 바뀌기 위해서는 계기가 필요하다. 미·중 무역분쟁의 원만한 해결, 미 연준의 완화적 정책 기조로의 입장 전환 등도 계기가 될 수 있다. 그러나 이들 요인은 불확실성이 해소되는 정도의 영향을 줄 것이다.

보다 근본적인 계기는 기업 실적 하향 조정이 마무리되거나 경제 지표가 견조한 모습을 보이는 등 펀더멘털에 대한 우려가 해소되는 것이다. 이번 실적 시즌이 우려되기도 하지만 기대되기도 하는 이유이다. 이러한 맥락에서 펀더멘털이 양호한 기업에 관심을 가질 필요가 있을 것이다.