지주사 할인은 상장된 자회사 영향…“주주 위하는 지주사에 투자해야”

대부분의 종목이 좋은 수익률을 기록하는 가운데 지주사의 주가만 소외받고 있다. 물론 풍부한 유동성을 바탕으로 최근 지주사의 주가도 소폭 상승세를 보이고 있으나, 여전히 기업 가치 대비 저평가 구간이다. 이는 지주사의 자회사들이 상장되어 있어 자회사의 가치가 제대로 반영되지 않는다는 한국의 구조적 문제에 기인한다는 분석이 나온다. 전문가들은 지주사는 지배구조 개편 이슈가 있을 때 하는 게 좋고, 배당을 많이 주는 곳에 투자해야 한다고 조언한다.

▲2020년 12월 11일 종가 기준 (출처=삼성증권)

17일 한국거래소에 따르면 한화 그룹의 지주사인 ‘한화’의 시가총액은 2조3387억 원(15일 종가 기준)이다. 반면 한화가 37%의 지분을 보유하고 있는 한화솔루션의 시총은 8조8565억 원이다. 지주사보다 4배 가까이 높은 평가를 받고 있다.

LG 시총은 18조2911억 원으로 지분을 각각 30% 가량 보유한 LG전자(22조9107억 원)와 LG화학(69조1099억 원)의 기업가치보다도 낮다. 주가는 순자산가치(NAV)의 69% 수준이다.

CJ 역시 45%의 지분을 보유한 CJ제일제당의 시총(6조5787억 원)보다 절반가량 할인된 3조3991억 원으로 기업가치가 평가받고 있다.

이처럼 국내 지주사가 저평가 받고 있는 것은 지주사의 자회사들이 상장되어 있는 구조적 문제 때문이다. 투자자 입장에서는 ‘2차전지’ 관련 기업에 투자하려고 한다면 LG화학의 최대주주인 LG보다 LG화학에 직접 투자하는 게 훨씬 효과적이다. 게다가 상장된 LG화학의 가치를 LG 지주에 그대로 적용한다면 이중 카운팅이 될 수 있어서 지분 가치보다 할인 적용한다.

반면 해외주식은 지주사만 상장되어 있는 경우가 많다. 지주사의 가치가 높은 이유다. ‘알파벳’의 경우 자회사인 구글, 유튜브가 모두 비상장사다. 자회사의 가치가 지주사에 그대로 반영될 수밖에 없다. 지주사인 알파벳 시총이 1000조 원을 넘어선 이유다.

또 기관투자자들도 지주사의 가치를 일정부분 할인 적용해 박스권에서 매매하는 경향이 있다. 자회사의 가치와 불투명한 지배구조에 따른 할인을 미리 적용하는 것이다. 지배구조 개선 이슈가 나오면 지주사 주가가 오르는 이유이기도 하다.

이에 따라 증권업계 전문가들은 지주사에 투자할 땐 지배구조 개편 이슈가 있는 종목, 배당 확대 등 주주친화 정책을 펼 것으로 예상되는 지주사를 선택하라고 조언한다.

이상헌 하이투자증권 연구원은 “최근 ESG(환경·사회·지배구조) 투자가 확산되고 있어 기업 지배구조가 중요한 투자 요소 중 하나가 되고 있다”며 “지배구조 개선 관점에서 배당 확대 등 주주 친화정책을 펼 여력이 있는 지주사에 투자하는 것이 좋다”고 말했다.

양일우 삼성증권 연구원은 “지주회사의 할인은 소액주주와 경영진의 이해관계가 일치하지 않기 때문”이라면서 “지배구조가 개선되는 기업의 할인율 축소 가능성을 주목해야 한다”고 말했다. 주주와 경영진의 이해관계가 일치하면 기업은 자회사 매각, 자사주 매입 후 소각 등 할인율을 축소시키는 주주친화정책을 펼 것으로 예상돼서다.

또 배당수익률도 주목해야 한다고 조언했다. 특히 2020년은 코로나19로 인해 사업회사들의 배당여력이 축소되었기 때문에 어떤 수준의 배당을 하느냐에 따라 소액주주의 이익에 대한 고려를 가늠해볼 수 있다는 판단이다.

양 연구원은 “대주주나 경영진이 소액주주의 이익을 고려하고 있는 기업에 투자해야하는데, 지배구조를 측정하는 방법으로서 배당수익률은 여전히 중요한 의미를 지니고 있다”면서 “2020년 타격을 입은 에너지 산업 비중이 높은 GS가 차입을 통해 올해 DPS를 유지한다면, 주주 가치를 중요하게 고려하는 사례가 될 수 있다고 판단한다”고 설명했다.