Z홀딩스, 야후-라인 통합 공식화 하루 만에 8% 폭락…무슨 일?

3개월 최대 낙폭…신주 발행 따른 가치 하락 우려·시너지 효과 불투명 전망 등

아시아 인터넷 시장의 판도를 뒤흔들 야후재팬과 라인이 통합을 선언한 지 하루만에 시장에서 통합 효과에 대한 의구심이 커지고 있다.

야후재팬을 운영하는 Z홀딩스(ZHD)의 주가는 19일(현지시간) 전날보다 8.06% 떨어진 388엔에 거래를 마쳤다. 낙폭은 8월 5일 이후 3개월 만에 최대였다. 양사가 통합 과정에서 신주를 발행하기로 하면서 약 60%의 희석이 발생, 보유 주식의 가치가 하락할 것이라는 우려가 대량 매도를 일으켰다고 블룸버그는 분석했다. 일부 애널리스트 사이에서는 양사의 통합 시너지 효과가 불투명하다는 우려도 나왔다.

전날 양사는 도쿄에서 경영 통합 관련 기자 회견을 열고, 이번 통합 과정에서 ZHD가 신주 28억 주를 발행하고, ZHD 모회사 소프트뱅크와 라인 모회사인 한국 네이버가 절반씩 출자하는 새로운 회사에 이를 할당할 계획이라고 밝혔다. 이에 따라 ZHD의 발행 주식 수는 현재보다 60%가 늘어난다.

글로벌 투자은행 제프리스의 아툴 고얄 애널리스트는 전날 보고서에서 “희석화에 의해 시너지 효과가 명확해질 때까지는 ZHD 소액 주주에게는 부정적”이라는 견해를 내놨다. 씨티그룹의 쓰루오 미쓰노부 애널리스트는 “전략적 의도는 명확했으나, 통합 이후 시너지 효과의 타이밍에 대한 정보가 거의 없어 불확실성이 있다”고 지적하면서 주가에는 다소 부정적이라고 평가했다.

전날 ZHD의 가와베 겐타로 사장은 “메신저와 전자상거래라는 각각 약한 부분을 보완하는 시너지가 있다”고 설명했다. 다만, 라인의 이데자와 다케시 사장은 통합에 나선 배경에 대해 “해외 경쟁에 큰 격차가 있다는 위기감이 있었다”고 해 의구심을 자아냈다.

통합된 새 회사의 지배구조에 대한 우려도 나왔다. 니혼게이자이신문(이하 닛케이)은 “새 ZHD의 주주들 입장에서 지배구조는, 모회사가 비상장 합작사(JV), 조부회사가 소프트뱅크(SB), 증조부회사가 소프트뱅크그룹(SBG)인 ‘4세대 구조’”라며 “기본 합의에서는 ‘통합이 소액 주주에게 불이익을 주지 않는다’고 결론지었지만, 향후 이익 상반의 우려는 지울 수 없다”고 지적했다. 이어 닛케이는 “통합 이후 이사회는 ZHD와 라인에서 각각 3명, 독립이사 4명 등 총 10명으로 구성될 예정”이라며 “균형을 고려한 만큼 외부에서는 의사 결정 메커니즘을 이해하기 어렵다”고 분석했다.

신문은 전날 기자회견에서 양사의 이견이 노출된 점도 지적했다. 라인의 이데자와 사장이 “제품은 최고제품책임자(CPO)에 취임하는 신중호 라인 대표이사가 주도할 것”이라고 하자, ZHD의 가와베 사장이 “사업은 내가 주도하고 싶다”고 번복했다.

또 시장의 큰 관심사 중 하나는 소모전에 돌입한 모바일 결제 사업의 수익 창출이다. 양사의 이용자를 단순 합산하면 5500만 명이 넘는데, 그것을 어떻게 수익으로 연결짓느냐는 것이다. 기자 회견에서는 “(구체적인 방안은) 통합 후 이야기”라며 명확한 답변은 하지 않았다.

2016년에 상장한 라인의 LINE의 시초가는 4900엔이었다. 비공개화에 따른 TOB(주식공개매수) 가격은 5200엔으로 투자자들의 기대에 충족했다고는 할 수 없다. ZHD 소액 주주는 통합 과정에서 발행 주식이 늘어 출자 비율이 떨어진다.

시장은 이번 통합이 강자의 탄생이냐, 아니면 약자 연합의 탄생이냐에 주목하고 있다. 전문가들은 이런 시장의 의구심을 불식시키지 못하는 한 당분간 우려는 계속될 것이라고 전망했다.

양사는 내년 10월까지 경영 통합을 완료, 이후 역량을 집중해 세계 시장을 주도하는 인공지능(AI) 전문 기술업체로 도약하겠다는 목표다.